대림산업의 지난해 영업이익은 전년대비 6% 감소했으나, 세전이익은 지분법이익 기여로 133% 증가했다. 영업이익이 시장의 예상을 크게 하회한 이유는 ▲국내 북평발전 현장에서 공동 도급사인 STX건설의 법정관리에 따른 공기중단으로 원가에 480억원, 영업외비용에 450억원의 추가비용이 반영됐고 ▲쿠웨이트 LPG 현장에 LD(지체보상금) 비용 480억원이 반영됐기 때문이다.
세부적으로는 YNCC의 지분법이익이 784억원으로 사상 최대치를 기록했다. 2016년 YNCC 지분법이익은 2,439억원으로 좋았던 2004년, 2010년 수치를 크게 뛰어넘는 것이다. 다운스트림 비중이 큰 타 화학업체 대비 YNCC는 기초유분 비중이 높아 압도적인 실적이 가능했으며 국내에서 유일하게 C5계열 생산이 가능한 크래커다. 올해도 납사가격 안정세와 타이트한 수급이 예상돼 YNCC 지분법이익은 약 2천억원을 예상한다. YNCC 가치를 PER 10배를 적용해 평가한다면 2조원에 육박한다. 반면 현재 대림산업 시가총액은 3조원이라 연 4천억원의 영업이익을 벌어들이는 건설과 주요 자회사가치는 불과 1조원으로 평가되고 있다.
2013년부터 문제였던 DSA는 77억원의 영업이익으로 흑자전환에 성공했다. 그러나 쿠웨이트 LPG현장은 1년 반 전 공사가 끝났으나(PAC 수령) 작년 말 LD 통보를 받은 돌발적 상황이다. 발주처는 LD를, 대림산업은 EOT Claim(공기연장 클레임)을 두고 협상을 벌여왔다. 발주처는 대림산업이 청구한 claim중 480억원만 승인해주고 LD waive(면책) 조건으로 합의에 이른 상황이었다. 현재 대림산업은 claim 480억원과 그 외의 미수금 470억원 등, 950억원의 매출채권을 갖고 있다. 공교롭게도 발주처가 요구한 LD 금액도 대림산업이 청구한 claim 480억원과 동일하다. 결론적으로 최악의 경우 대림산업은 950억원의 매출채권 중 470억원(미수금)만 회수하고 480억원의 claim은 LD 비용으로 상쇄하게 된다. 이에 대한 비용을 최대한 이번 분기에 반영한 것이며 향후 발주처에 대응할 계획이다.
따라서 LD 비용은 분명 실망스럽지만 좋아지는 방향성 역시 분명해, top pick의견을 바꿀 만한 요인은 아니라고 판단한다. 보수적으로 두 개 현장에 총 960억원의 비용을 원가에 반영하고도 674억원의 영업이익을 냈다는 것은 달라진 체력을 증명하는 것이다. 이제부터 외형 성장의 key는 이란이 될 것이다. 작년 말 ‘이스파한’정유 계약을 시작으로 올해 3조원의 이란 수주를 예상한다. 올해는 2007년 이후 처음으로 건설과 화학 모두 좋아질 원년으로 판단한다. 주가 조정을 매수기회로 활용할 필요가 있다.<이경자 한국투자증권 연구원>